8月15日，西菱動力(300733)發(fā)布了《申請向特定對象發(fā)行股票的審核問詢函》之回復(fù)報告（修訂稿），公告中對于西菱動力的“使用募集資金永久性補充流動性資金”、“募投項目的產(chǎn)能消化”、“研發(fā)中心建設(shè)項目的合理性”等問題進行了更詳細的披露。

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在此之前，西菱動力因首次公開發(fā)行股票募集資金實際補充流動資金金額總額的30%，對非公開發(fā)行方案進行了調(diào)整。根據(jù)公開資料顯示，西菱動力將此次非公開發(fā)行募集資金總額由4.80億元調(diào)減至3.36億元；其中，補充流動資金項目金額由5,600.00萬元調(diào)減至3,200.00萬元。

一、定增的背后：流動負債增長與存貨的積壓

在補充流動資金項目金額調(diào)減的背后，是西菱動力流動負債增長與存貨的積壓。2022年一季度末，西菱動力的資產(chǎn)負債率為44.34%，創(chuàng)上市以來的新高；速動比率為0.53，創(chuàng)上市以來的新低。負債結(jié)構(gòu)中，流動負債合計為9.53億，同比增長68.25%，超過流動資產(chǎn)的合計總額，占總資產(chǎn)的比重為37.93%。

在流動負債增長的同時，西菱動力的存貨占流動資產(chǎn)的比重也在不斷上升。2018年-2021年末以及2022年一季度，西菱動力的存貨賬面價值分別為1.67億、1.46億、1.61億、3.11億以及3.57億，占流動資產(chǎn)的比例分別為21.97%、21.88%、26.62%、35.56%和39.14%，金額及占比均較高。

值得一提的是，2021年存貨的賬面價值大幅增長與西菱動力收購的成都鑫三合機電新技術(shù)開發(fā)有限公司（以下簡稱“鑫三合”）有著密切關(guān)系。

根據(jù)公開資料顯示，鑫三合主要從事軍用飛機、民用飛機零部件、航空發(fā)動機零件精密制造和特種工藝處理，是公司航空零部件業(yè)務(wù)的主要運營主體。從審核問詢函的回復(fù)報告中可以看出，鑫三合的航空零部件業(yè)務(wù)的存貨庫齡普遍較長。2021年末，航空零部件業(yè)務(wù)庫齡一年以上的存貨金額為3762.23萬元，占類別比例達到51.15%。

對此，西菱動力表示：航空零部件因航空制造業(yè)生產(chǎn)特點，整機生產(chǎn)周期長，導(dǎo)致航空零部件產(chǎn)品交付、驗收周期普遍較長，因此公司存在一定規(guī)模庫齡一年以上的庫存商品。同時，公司航空軍工業(yè)務(wù)為來料加工、訂單式生產(chǎn)的模式，該類業(yè)務(wù)總體毛利率較高，存貨跌價風險較低。

從鑫三合經(jīng)營狀況上看，航空零部件業(yè)務(wù)情況并不如意，未達到對賭業(yè)績的要求。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2020年，鑫三合的營業(yè)收入為0.47億，凈利潤為-163.48萬元；2021年，鑫三合實現(xiàn)營業(yè)收入0.71億元、凈利潤為1513.33萬元。

根據(jù)對賭協(xié)議，鑫三合相關(guān)股東承諾公司2021年度、2022年度及2023年度實現(xiàn)經(jīng)營性凈利潤數(shù)分別為人民幣3,000萬元、人民幣3,500萬元和人民幣4,000萬元。從目前來看，鑫三合第一年業(yè)績要求并未完成。

二、募投項目或許只是個“幌子”？

在流動性的壓力下，曾經(jīng)多次變更募集資金用途的西菱動力，此番募投項目必要性與合理性受到了監(jiān)管關(guān)注。目前，西菱動力的募投項目有三個，分別是渦輪增壓器擴產(chǎn)項目、研發(fā)中心項目以及補充流動資金。

對于渦輪增壓器擴產(chǎn)項目，在審核問詢函中，監(jiān)管機構(gòu)提出，結(jié)合現(xiàn)有產(chǎn)能、產(chǎn)能利用率、市場空間和發(fā)展趨勢、同行業(yè)可比公司或可比項目情況、客戶和在手訂單情況、技術(shù)儲備等，充分論證項目一各產(chǎn)品產(chǎn)能規(guī)劃的合理性和產(chǎn)能消化措施。

渦輪增壓器是西菱動力2019年新拓展的產(chǎn)品，目前為止并未形成大規(guī)模銷售。從2021年的財報上看，西菱動力擁有了渦輪增壓器建設(shè)了焊接、總裝等生產(chǎn)線，但公司的主要的產(chǎn)銷品中并無渦輪增壓器。

根據(jù)公開資料顯示，西菱動力已經(jīng)有兩條總裝產(chǎn)線處于建設(shè)階段，預(yù)計未來達產(chǎn)后將形成合計60萬臺/年渦輪增壓器總裝產(chǎn)能。本次募投項目“渦輪增壓器擴產(chǎn)項目”將新建一條渦輪增壓器總裝線，年產(chǎn)能20萬臺，本次募投項目實施完畢后，公司渦輪增壓器總產(chǎn)能將達到80萬臺/年。截至2021年末，公司第一條渦輪增壓器總裝產(chǎn)線已正式投產(chǎn)，年產(chǎn)能達20萬臺，月產(chǎn)能1.67萬臺。

需要注意的是，在渦輪增壓器尚未形成規(guī)模銷售，已經(jīng)擁有60萬產(chǎn)能設(shè)計的西菱動力，卻仍要募集資金增加產(chǎn)能，其募投項目必要性與合理性令人關(guān)注。同時，對于產(chǎn)能預(yù)測，西菱動力的依據(jù)是以供應(yīng)商平臺下達的采購計劃量為依據(jù)，部分客戶的需求為商業(yè)溝通中獲悉的計劃采購量；未來年度的預(yù)計銷量通過日常商業(yè)溝通獲悉，并結(jié)合銷售預(yù)測綜合判斷。

從渦輪增壓器實際銷量上看，西菱動力預(yù)測銷量似乎并不可靠。2022年上半年渦輪增壓器產(chǎn)品銷量僅有5.65萬臺，而2021年末，公司年產(chǎn)能達20萬臺渦輪增壓器總裝產(chǎn)線已正式投產(chǎn)，按半年10萬臺產(chǎn)量計算，2022年上半年公司渦輪增壓器的產(chǎn)銷率僅為56.5%。

對于研發(fā)中心項目，西菱動力表示，本項目研發(fā)內(nèi)容分為氫燃料電池空氣供給系統(tǒng)、氫燃料電池氫氣循環(huán)泵兩部分。通過研發(fā)未來預(yù)計將形成氫燃料電池中的空氣壓縮機和氫氣循環(huán)泵兩款產(chǎn)品，主要應(yīng)用于氫燃料電池系統(tǒng)及氫燃料電池汽車。

值得一提的是，對于“募投項目對應(yīng)的市場空間”的回復(fù)中，西菱動力表示：“氫燃料電池產(chǎn)銷量大幅增長，未來市場空間廣闊。”而“氫燃料電池產(chǎn)銷量大幅增長”依據(jù)，主要是來源中國汽車工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計的年產(chǎn)銷量不足兩千輛的燃料電池汽車產(chǎn)銷數(shù)據(jù)。這與每年數(shù)百萬新能源汽車產(chǎn)銷量相比，燃料電池產(chǎn)銷量低基數(shù)的大幅增長顯得毫無意義。

除了募投項目合理性與必要性受關(guān)注外，在非公開發(fā)行方案調(diào)整后，西菱動力的實際控制人喻英蓮發(fā)布了協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份的方案也受到關(guān)注。公告顯示，由于個人資金需要，喻英蓮女士通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式向馮果先生轉(zhuǎn)讓西菱動力人民幣普通股1,200.00股，占公司總股本6.97%;標的股份的轉(zhuǎn)讓價格為人民幣19.07元/股，轉(zhuǎn)讓價款合計為人民幣2.29億元。