去年首批基礎設施公募REITs（以下簡稱“公募REITs”）上市以來，受到投資者的熱烈追捧，備受市場矚目的公募REITs以“超級速度”推進著，今年以來，公募REITs多只產品漲幅超過15%。而被投資者青睞原因的，是公募REITs產品底層資產估值相對穩定且具有持續運營分紅收益。剖析公募REITs基金，其火爆的背后究竟是什么？
2022年公募REITs表現優異
2021年6月21日，我國首批9只基礎設施領域不動產投資信托基金在滬深交易所發行上市，標志著我國正式啟動公募REITs。目前已上市的公募REITs產品達到11只，這類產品從上報到發行、上市持續收到了市場和資金的關注，今年以來更是一度漲勢如虹。
Wind數據顯示，截止至3月4日，已經上市的11只公募REITs產品今年以來平均漲幅為9.45%，而相比于滬深300指數年內8.99%的跌幅，REITs產品成為市場一道靚麗的風景線。
具體來看紅土鹽田港(000088)REIT漲幅排名第一，達19.90%；富國首創水務REIT、博時蛇口產園REIT漲幅均超15%。而從REITs成立以來的漲幅數據看也十分驚人。Wind數據顯示，截至3月4日，這類產品成立以來平均漲幅達28.10%，其中富國首創水務REIT漲幅最高，達66.02%。
不過，近期公募REITs也出現了一些回調，二級市場上市的11只公募REITs產品表現一般，有數個交易日出現不同程度的下跌。
公募REITs短期“炒作”的火爆背后
REITs全稱是房地產投資信托基金。不過公募REITs投向的不是股票、債券，而是不動產，并且是經過特殊處理（即資產證券化，ABS）。其產品的底層資產是基建，包括公用環保、產業園區、高速公路、倉儲物流四大類主流資產。
從“不為人熟知”到“全民熱潮”，在當下火熱的公募REITs市場，其目前的短期“炒作”行為、公募REITs產品出現高溢價的原因，是各方關注的焦點。
從目前整體來看，公募REITs處于“新生兒”的階段，總體的規模較小。在市場“錢多貨少”和流通盤較小的狀態下，極易出現少量資金“炒作”造成二級市場價格出現大幅波動的情況。
上海國家會計學院周贇博士指出，REITs二級市場開年以來行情火爆的背景是1月份A股走勢相對偏弱，市場避險情緒增強，市場預期央行會繼續降息或降準，支撐了REITs的估值上升，此外資管新規實施后，投資者對基礎設施公募REITs的需求也在持續增加。
作者也了解到，公募REITs的超預期表現和不斷利好的監管政策也有密切的關系。2022年開年不久，財政部及稅務總局聯合發布關于基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點稅收政策公告，多則利好REITs項目稅收政策相應出臺。同時，國家近幾年來重視基礎建設投資，相關政策不斷出臺，也間接影響到REITs基金的火熱。
華安基金表示，今年以來，REITs走勢與10年期國債收益率的走勢呈現了一定的負相關性，國債收益率持續下行與REITs較高的現金分派率為二級市場價格的前期上漲提供了基本邏輯。
市場人士指出，需要明確的是，公募REITs的二級市場價格相對于發行價格的漲幅不能直接等同于公募REITs本身的收益。二級市場價格的形成受到宏觀經濟、市場利率、項目運營情況、市場情緒、流通盤容量等多種因素的影響。長期來看，公募REITs的二級市場價格應該還是圍繞其底層資產的內在價值波動。
滬上一位REITs基金經理表示，公募REITs開年表現跑贏大盤很大原因是因為流動性溢價，REIs將不可流動性的基礎資產的所有權和收益權成小份額可交易的基金份額，流動性需溢價支持；再者是由于物業資產價格、租金價格、收費收益和運營效率的提高，均會給資本本身帶來提升。
申萬宏源(000166)在研報中指出，目前上市公募基建REITs有一部分份額是由管理人自購，且對外募集的份額一部分是由戰略配置的投資者持有，具有一定的鎖定期，導致直接上市流通的份額較少，流動性偏弱，對于想在二級市場參與的投資者而言，公募基建REITs的供給不足，一定程度上推升了REITs的價格。與此同時，目前上市11只REITs日均成交額均低于0.5億元，日換手率大都在1%-2%，流動性較弱，價格容易受到買入需求的影響。
公募REITs在近期波動性行情中“一枝獨秀”，投資者趨之若鶩，但深究其實質，公募REITs并非穩賺不賠，也表現在底層資產的盈利情況上。
作者仔細閱讀其招募說明書發現，首批及二批公募REITs資產都十分優秀，能提供穩定客觀的現金流，在一定程度上很“香”。但根據國家發改委發布的《關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目申報稿子的通知》中明確酒店、商場、寫字樓、公寓和住宅等房地產項目并不屬于試點范圍，換句話來說，為美國投資者帶來高收益、在REITs中高占比的房地產投資標的不在發售范圍內，那么對于后期收益將會有一定的影響。此外，由于前期推出都為優質資產，長期來看，后期推出的REITs產品在某種程度上會受到影響，其投資風險也會提高。
再者，REITs基金還存在盈利預期差，以產業園類REITs為例，其收入來源主要是租金收入、物業收入和停車費收入，若遇到經濟不景氣，續租率下降，那么盈利預期也會隨之受到影響；若以高速公路類的REITs為例，其收入理論上較為穩定，但遇到類似疫情和高鐵的分流，高速公路的盈利也會有一定的波動。
一位REITs研究部的投研人員提及這方面時，他向作者表示，目前國內公募REITs在短期或中期內不會受到這樣的影響，原因是國內的基礎設施的資產不少，這些體量會把這個盤子撐得相對大。其次國外收益較高的，如長租公寓，商業化是毫無疑問的，但在國內而言，結果也許并不相同。從目前運行的情況來看，也隨著往后基礎設施的推出和打開，不利影響會比較小。而目前監管也意識到目前國內REITs速度有些不達預期，也在加快推進該進程。
關于近期公募REITs在二級市場上的出現一定程度的下跌，滬上一位研究員向作者直言其原因有三個方面，首先是交易行為層面，前期過快過高的漲幅，本身會加大部分投資人的獲利賣出動力，從而帶動交易價格出現一定程度的調整。
其次是信息傳導層面，近期多個公募Reits基金管理人針對過快過高的二級市場交易價格漲幅，相繼發布了風險提示公告，甚至采取了臨時停牌措施。相關風險提示公告向投資人再次說明了Reits產品的風險收益特征，對冷卻過熱的炒作情緒起到了明顯的作用。
另外是市場宏觀層面，近期國內外權益市場相對疲軟，需求預期的減弱也導致市場對Reits產品底層資產的經營績效的擔憂，從而產生避險情緒。
華安基金REITs投研部表示，近期全球資本市場受到地緣政治等不確定因素的影響較大，REITs也不例外。在多個REITs發布了交易價格波動風險提示公告后，市場投資者尤其是散戶應該也是較充分地意識到了市場波動風險。目前REITs市場中機構投資者仍是主流，其能對REITs內在價值做出較理性的評估，相信能在市場中發揮穩定器的作用。
新華基金REITs投資部建議，需加強投資者教育，對于部分漲幅過高的產品要繼續通過風險提示等方式提醒投資者防范風險，其次是要加快后續產品的審核發行效率華南一投研部研究員認為，為了減少公募REITs市場的短期 “炒作”的現象，可增加公募REITs產品的供應，增大市場規模，豐富可投資標的，讓市場恢復理性。
公募REITs的出表與并表
除此之外，公募REITs產品的出表與并表問題也受到廣泛關注。從已發行11單公募REITs項目的情況來看，產權類項目的自持比例介于20%-40%之間，且均實現出表，而特許經營權類項目由于行業主管部門要求，謹慎起見以并表為主（首鋼生物質原計劃也是要求并表），自持比例介于30%-58.95%。但從第二批發行情況來看，越秀高速已經實現不并表發行。
上述華安基金REITs投研部表示，從會計角度，這主要體現了原始權益人持有的公募REITs份額比例。出表和并表主要還是原始權益人整體經營安排上的考量，無論哪種形式，都不改變公募REITs的整體運作框架。
滬上一家公募基金投研人員表示，關于REITs的出表與并表，不能單純從會計上看?！俺霰砗筒⒈恚绕涫巧婕懊裆I域基礎設施，如果出表，也許會導致其財政收入或資產離開這個體系?！彼寡裕绻褚恍┍旧泶嬖趪Y委對其有指標的發電企業等，出表對于它來說，可能和降負債、降杠桿是有矛盾在的，這兩者之間需要一個政策上的平衡。“那么對于出表來講，其實現在很多國有企業的原始權益人還是比較擔心一點，就是出表后是不是會失去其對優質資產的控制，包括對收益的控制和運營的控制。但現階段在一定程度上也已解決了，一方面，在基金層面會通過投資基金份額來實現收益的一個回流，監管會有一定的強制比例的要求，另一方面，底層也會委托運營管理機構，所以說對于出表本身是不是會導致其控制或者說對控制運營權益喪失?！?/p>
滬上另一家大型公募基金投研人員表示，REITs基金的出表和并表是原始權益人向REITs基金轉讓標的項目股權后，原始權益人自身的財務報表對REITs基金的會計處理方式。出表或并表需要根據會計準則，綜合考慮包括原始權益人持有REITs基金的份額比例、REITs基金的治理結構等多種因素來判斷原始權益人轉讓REITs基金底層項目股權前后的風險報酬轉移情況和控制情況。從國內已經發行的REITs基金來看，經營權類項目并表的情況較多，產權類項目反之。對于投資人而言，更應該關注REITs基金底層資產的具體情況，包括運營模式，經營績效，外部運營機構和管理人的運營能力等因素。
公募REITs的后續發展
我國的公募REITs雖仍處于初始發展階段，但目前來看也在迅速成長。
政策上看，近期圍繞公募REITs的各項利好也在加速落地。
1月28日，上交所、深交所、中國結算發布了基金通業務指引，為有需求的場外公募REITs投資者提供補充退出渠道。
2022年2月9日，國家發改委等四部門聯合印發《關于加快推進城鎮環境基礎設施建設的指導意見》中，提出在不新增地方政府隱性債務的前提下，支持符合條件的企業通過發行企業債券、資產支持證券募集資金用于項目建設，鼓勵具備條件的項目穩妥開展基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點。
同時，國家發改委、國家能源局近日印發《關于完善能源綠色低碳轉型體制機制和政策措施的意見》提出，推動清潔低碳能源相關基礎設施項目開展市場化投融資，研究將清潔低碳能源項目納入基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點范圍。此外，2月7日，為服務企業申報基礎設施REITs試點，北京市發展改革委編制了《基礎設施REITs試點政策及申報輔導手冊》。
在政策暖風的催動下，新一批公募REITs也在加快“落地”，目前行業內也在積極布局新項目。各機構對公募REITs仍持積極態度，表示其上漲邏輯仍在。
華安基金表示，REITs是一種較好的抗通脹資產，在全球低利率的環境下，運營良好的基礎資產的長期配置邏輯應該始終存在。
市場人士表示，我國公募REITs市場蓄力已久，未來將是一條萬億級別的賽道，作為市場參與者，將會對我國公募REITs市場健康蓬勃發展滿懷期待。
滬上一家大型公募基金REITs投研部直言，長期而言REITs產品的二級市場價格應該圍繞REITs產品底層資產的價值波動，短期可能受市場情緒和交易行為的影響發生較大的波動，長期仍然應該遵循均值回歸的規律。
從當前的時點看，未來有兩個可能影響REITs產品交易價格的時間節點。首先是未來一到兩個月即將迎來的年度報告時點，各個REITs產品將陸續發布年度報告和關于底層項目的評估報告，相關信息的發布將引發市場對REITs產品估值邏輯和運營情況的關注和討論，市場的有效性的提升將引導交易行為趨于理性。此外，今年6月將迎來部分戰略投資人鎖定份額的解禁，屆時REITs產品流通份額規模將顯著增加，大量機構投資人將參與二級市場交易，也會促使二級市場價格回歸理性。
